Währungen – Die Entdeckung einer Assetklasse

Bislang wurden Währungsschwankungen in erster Linie als Risiko betrachtet, das es zu relativieren gilt. In einigen großen US-Pensionsfonds zum Beispiel sollen Währungsinvestments aber auch ihren Beitrag zur Performance leisten. Sie könnten die Vorreiter eines Trends sein, in dem Währungen als eigene Asset Klasse entdeckt werden.

Kompakt

• Derzeit entwickeln sich die wichtigen Weltwährungen eher im Gleichklang. Es ist aber wahrscheinlich, dass die Schwankungsbreite wieder zunehmen wird. 2007 könnte deshalb das Jahr für Währungsinvestments werden.
• Da die Korrelation zu anderen Anlageklassen sehr gering ist, können Währungsstrategien sehr gut zur Risikostreuung genutzt werden. Währungsstrategien korrelieren mit Aktien nur mit dem Faktor 0,08.
• Währungsengagements entwickeln sich relativ unabhängig von einer Rezession oder einem zyklischen Abschwung. Entsprechend gering ist auch dann ihre Korrelation zu anderen Anlageklassen.

Komplett

Bereits mit dem Zusammenbruch des Bretton-Woods-Systems der festen Wechselkurse in den frühen 70er Jahren taten sich für Anleger die Möglichkeiten auf, im Devisenhandel Mehrerträge zu erzielen. Dennoch bleibt das Währungsgeschäft bis zum heutigen Tage für Investoren zur Gewinnerzielung weitgehend ungenutzt. Stattdessen dominieren Absicherungsstrategien, die Währungen lediglich als Risikofaktor betrachten, den es auszuschalten gilt. Daher bietet sich aktiven Währungsmanagern die Chance, überdurchschnittliche Erträge erzielen, wenn sie geschickt Risikopositionen eingehen.

In den vergangenen Jahren haben viele Investoren die Devisenmärkte fast aus den Augen verloren. Zwar sorgten Schwankungen wie zuletzt der starke Anstieg des Euro gegen den US-Dollar immer wieder für Schlagzeilen. Diese wurden aber regelmäßig durch die Meldungen der Notenbanken und Unternehmen relativiert, die keine Gefahr für ihre jeweiligen Ziele sahen: Die Notenbanken sahen die Stabilität der Weltwirtschaft nicht durch die Währungsschwankungen beeinflusst, die Unternehmen hatten ihre Währungsrisiken in der Regel abgesichert. Beide haben es bei ihren Engagements nicht darauf abgesehen, Renditepotenziale zu heben. Die Notenbanken greifen bei Schwankungen stützend für ihre Währungen ein – und können damit nur selten große Erträge erzielen. Die Unternehmen sichern sich nur ab – für aktive Manager ein ideales Umfeld.

Derzeit entwickeln sich die wichtigen Weltwährungen eher im Gleichklang und folgen damit der Entwicklung der Inflation, die ebenfalls in den großen Industrienationen fast parallel verläuft. Dies ist ein Ausdruck der immer stärker werdenden Verflechtung der Volkswirtschaften durch den globalisierten Handel. Trotzdem ist eine solche Situation nicht auf Dauer festgeschrieben. In der Vergangenheit sah dies oft anders aus, Währungen und die Inflationsraten in den einzelnen Volkswirtschaften schwankten in einem wesentlich größeren Band. Es ist deshalb eher wahrscheinlich, dass die Schwankungsbreite zunehmen wird.

Geringe Währungsschwankungen, weltweit niedrige Inflation und niedrige Zinsen haben Anlegern in den vergangenen Jahren ein Traumszenario geboten: Fast alle Anlageklassen lieferten gegenüber ihrem langjährigen Schnitt überdurchschnittliche Erträge. Dies sorgte aber auch für eine recht hohe Korrelation der einzelnen Anlageklassen. Selbst die Hedge Fonds, die vom Ansatz her eine Alternative bieten sollten, weisen nach Erfahrungswerten im Durchschnitt eine Korrelation von 0,57 zur Anlageklasse Aktien auf. Währungsstrategien dagegen korrelieren mit Aktien nur mit dem Faktor 0,08.

Wenn die Anlageklassen gut laufen, sehen viele Investoren keine Notwendigkeit, ihre Asset Allocation zu verändern. Auch dies hat mit zu den niedrigen Wechselkursschwankungen beigetragen. Die insgesamt niedrige Volatilität und der Gleichklang der großen Währungen lassen also einen wenig spannenden Markt erwarten. Wie aber kann in einem solchen Umfeld ein Mehrertrag erzielt werden?

Der Einsatz von Währungen kann für ein Portfolio einen stabilisierenden Effekt haben: Da die Korrelation zu anderen Anlageklassen sehr gering ist, können Währungsstrategien sehr gut zur Risikostreuung genutzt werden. Da Investitionen in Euro und Co. in der Regel einen Wertzuwachs erzielen, wenn die Zinsen steigen, sind sie unabhängig vom Verlauf der Märkte. Auch entwickeln sich Währungsengagements relativ unabhängig von einer Rezession oder einem zyklischen Abschwung. Entsprechend gering ist die Korrelation zu anderen Anlageklassen.

Es ist wie beim Segeln: Bei gutem Wind können viele Skipper Leistung bringen, bei Schwachwind nur die Besten. Übertragen auf das Asset Management bedeutet dies: Bei großen Schwankungen Erträge zu erzielen ist einfach. In einer ruhigen Phase gehen die Erträge der einzelnen Manager deshalb stark auseinander. So schaffte es der Großteil der Währungsmanager in den vergangenen drei Jahren nicht, einen Mehrertrag zu erzielen. Während die Peer Group, an der sich die Währungsmanager messen lassen, von Dezember 2002 bis Dezember 2006 eine Performance von zusammen rund minus 15 Prozent erwirtschaftete, schaffte das ABN-Amro-Team ein Plus von fast 30 Prozent.¹

Wie lassen sich solche Erträge erzielen? Offensichtlich nicht mit eindimensionalen Modellen, wie sie in der Branche immer noch gang und gäbe sind. Das ABN-Amro-Team setzt dagegen auf einen zweistufigen Prozess. Zunächst werden in einem quantitativen Modell Inflation, Geldmarktpolitik und der allgemeine Trend als die großen Treiber der Währungsbewegungen analysiert. Einbezogen werden die wichtigen (G10) Währungen sowie Schwellenländerwährungen. Für Währungspaare wie Euro zum US-Dollar oder Yen zum Britischen Pfund erstellt man Richtungsvorhersagen. Besteht für ein Währungspaar Konsens bei der Bewertung der Faktoren, wird daraus eine Strategie abgeleitet. Dann erfolgt die Umsetzung in einzelne Anlegepositionen. Begleitet wird der Prozess von einem strikten Risikomanagement. Das spezialisierte Währungsteam bei ABN Amro verwaltet derzeit rund 35 Milliarden US-Dollar.

2007 nun könnte das Jahr für Währungsinvestments werden. Die Weltwirtschaft läuft gut, in vielen Ländern fordern die Arbeitnehmer einen Anteil an den Unternehmensgewinnen. Löhne und Gehälter könnten deshalb die Inflation noch mehr als Rohstoffpreise wieder antreiben. Dies wird in den Staaten unterschiedlich stark ausgeprägt sein, so dass auch die Unterschiede bei den Inflationsraten zunehmen könnten. Dies sorgt voraussichtlich für Umschichtungen zwischen den Assetklassen, wodurch die Volatilität wieder steigt und auch die Währungen sich verstärkt unterschiedlich entwickeln. So entsteht ein Umfeld, das aktiven Managern noch mehr Chancen bietet. _{Hans-Jürgen Schäfer und Dominik Issler}

1. Quelle: Bloomberg & FX Select

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